风险提示，本文仅为个人感悟，对于产业的分析都是基于长期判断，无法预测短期涨跌，因此结论既不能保证绝对正确，也不构成任何投资建议，股票投资风险极大，严禁重仓个股、严禁加杠杆，随时会有巨亏的风险。

之前算力股空头们讲东方大国的大模型免费，AI要完蛋了，最近大摩发布了一篇关于中国大模型的报告，主题就是解释这个错误的逻辑，大摩认为大模型行业开始从价格竞争转向智力竞争。市场原来担心，开放权重模型越来越便宜，最后所有公司都赚不到钱。现在头部模型开始提价，厂商也在收紧商业授权。深度求索8月8日大幅提高模型接口价格，就是目前最明显的信号。模型能力越强，训练和推理成本越高，厂商需要留住毛利，继续投入下一代模型。

大摩统计，中国大模型平均输入价格从2025年一季度每百万词元3.3元，升到2026年二季度4.9元，平均输出价格从12.2元升到21.9元。同期相对美国同行，中国模型输入价格占比从6%升到19%，输出价格占比从5%升到14%。国内价格依旧便宜，但定价方向已经变了。前沿模型按能力和容量收费，普通模型继续压价。头部厂商能向下推便宜版本，普通厂商靠低价很难补齐资金、算力和工程能力。

开放权重模型的变现方式也在变化。过去模型开放权重后，第三方可以直接商业化。现在月之暗面的K3规定，过去12个月模型分发收入超过2000万美元的第三方，需要另谈商业协议；MiniMax的M3也对年产品或服务收入超过2000万美元的使用者设置授权门槛。模型公司也经营自有接口，能从云服务商和聚合平台分成，收入不再完全受自有算力限制。

市场还有一层担心，开放模型更便宜，会不会压低人工智能基础设施需求。大摩引用的企业调查显示，63%的受访企业同时使用开放模型和闭源模型。企业省下部分调用费用，但部署、微调、工程、安全和责任成本仍在。单次推理变便宜，使用量会加速上升，人工智能会进入更多业务流程。多模型共存还会增加路由、调度、监控和安全治理需求。这就是典型的杰文斯悖论，模型降本带来的是渗透率加速提升，因此算力需求未必减少。

中国前沿模型已经进入万亿参数时代。月之暗面的K3有2.8万亿参数，阿里千问最新旗舰有2.4万亿参数。大摩预计，2026年下半年，2万亿到3万亿参数会逐渐成为中国前沿模型的常见规模，字节跳动还在探索5万亿参数以上的模型。规模继续扩大，推理效率、基础设施优化、架构判断、工程组织和算力采购都要跟上。能同时解决这些问题的公司不多，行业集中度还会提高。

智谱最能说明资本、算力和收入的关系。公司从2026年1月上市到7月初，股价一度上涨约13倍，月之暗面K3发布后又回撤超过50%，市场一直在争论谁会成为中国第一。大摩关注智谱能否把模型能力变成用户和收入，再把收入与融资换成训练和推理算力。智谱7月融资314亿港元，其中55%计划投入模型训练和算力扩张。大摩把它2026年年度经常性收入预测从10亿美元提高到20亿美元，目标价从990港元上调到1700港元，前提是海外算力接入和后续模型迭代顺利。

MiniMax的节奏会更靠后。当前M3有4280亿参数，9月到10月计划推出2.7万亿参数的M3 Pro，视频模型H3在视频编辑榜单排到全球第一。公司计划融资约20亿美元，其中80%用于训练和推理算力。大摩维持它2026年10亿美元年度经常性收入预测，同时把目标价从1100港元下调到900港元。模型能力、接口价格、开放权重分成和融资兑现都会影响估值。总之，中国的大模型行业已经开始比智力、资金、算力和工程执行，股价也会因为模型发布与收入兑现的落差继续大幅波动。而且所有新锐模型公司都要面对阿里、字节和腾讯三座大山，所以模型股短炒弹性还可以，胆小者和对公司理解不够深刻的朋友要谨慎。

风险提示，本文仅为个人感悟，对于产业的分析都是基于长期判断，无法预测短期涨跌，因此结论既不能保证绝对正确，也不构成任何投资建议，股票投资风险极大，严禁重仓个股、严禁加杠杆，随时会有巨亏的风险。